【อุตสาหกรรมการลงทุนที่มืดมน】มีกรณีที่ได้รับการจัดอันดับแบบอ่อนกว่าเพราะการเอาอกเอาใจ

สวัสดีครับ นากายามะที่นี่ “ HISTORY ซ้ำรอย ” มักถูกกล่าวไว้เช่นนั้น ดังที่ได้สื่อสารในจดหมายข่าวล่าสุดๆ นี้, “สภาพปัจจุบันคล้ายกับสภาพก่อนวิกฤต Lehman Brothers” จึงมีผู้เกี่ยวข้องในตลาดกระซิบกันว่า น่าสังเกตว่าเหตุใดจึงคล้ายกันเช่นนี้ เพื่ออธิบายว่าใครๆ จึงเห็นว่าใกล้เคียงอย่างไร ในครั้งก่อนหน้าและครั้งก่อนหน้า จดหมายข่าวได้แนะนำถึงพื้นฐานทางประวัติศาสตร์ที่เกิด Lehman Brothers แม้จะมีผู้ที่ยังไม่ได้อ่าน ฉันจะหวนทบทวนสั้นๆ ให้ฟัง ※จะอธิบายอย่างละเอียดที่สุดเท่าที่จะทำได้ “เงินที่เคลื่อนไหวอยู่เบื้องหลังเป็นอย่างไร” หากคุณสนใจ ขอให้ดูจนจบ ↓ ประมาณปี 2003–2004 บริษัทสินเชื่อเริ่มให้ความสำคัญกับผู้ที่มีศักยภาพเครดิตต่ำในการปล่อยสินเชื่อที่อยู่อาศัย (สินเชื่อที่มีความเสี่ยงสูง หรือ Subprime) บริษัทสินเชื่อเป็นภาพลักษณ์คล้ายกับ “สถาบันสินเชื่อผู้บริโภค” ในญี่ปุ่นนะ แน่นอนว่าดอกเบี้ยสูงมาก... แต่สำหรับผู้ที่มีเครดิตต่ำ การได้ทำสินเชื่อที่อยู่อาศัยก็เป็นเรื่องที่มีค่า ยิ่งในช่วงนั้นราคาบ้านในอเมริกากำลังพุ่งสูงขึ้น “ถ้าเป็นไปได้ก็ขายบ้านทิ้งก็ได้” ความคิดง่ายๆ แบบนี้ทำให้ผู้คนจำนวนมากกระโดดเข้าสู่สินเชื่อซับไพร์ม ในขณะเดียวกัน บริษัทสินเชื่อหลังจากให้สินเชื่อแล้วกลับไม่รอการชำระหนี้ พวกเขาขายสิทธิ์หนี้สินบ้านให้กับธนาคารเพื่อการลงทุนหรือบริษัทหลักทรัพย์ จากนั้นเงินที่ได้จากการขายหนี้สินก็ไปปล่อยให้ผู้กู้ที่มีเครดิตต่ำอีกครั้ง เช่นนี้เป็นการหมุนเวียนแบบจักรยาน บริษัทสินเชื่อจึงหลีกเลี่ยงความเสี่ยงจากการผิดนัดชำระหนี้ไม่ได้ (แม้ว่าจะหลีกเลี่ยงได้เต็มที่ไม่ใช่เลย...) การตรวจสอบเครดิตจึงถูกทำให้ง่ายขึ้นเรื่อยๆ นอกจากนี้ ธนาคารเพื่อการลงทุนและบริษัทหลักทรัพย์ที่ซื้อหนี้สินจากบริษัทสินเชื่อก็ได้จ้างทำให้มันกลายเป็น “หลักทรัพย์ที่สนับสนุนหนี้สินจากสินเชื่อที่อยู่อาศัย (RMBS)” แล้วจึงขายให้กับนักลงทุน เป็นเรื่องราวที่พูดถึงจนถึงตอนนี้ แต่... มีคำถามหนึ่งที่คุณอาจสงสัย “ RMBS เป็นหลักทรัพย์ที่มีหนี้สินจากสินเชื่อที่อยู่อาศัยที่มุ่งไปที่ผู้ที่มีเครดิตต่ำเป็นแหล่งทรัพย์สินพื้นฐาน” ตามการคิดทั่วไปคิดว่ามันอันตรายใช่ไหม แน่นอนว่ามีนักลงทุนหลายแบบที่ชอบความเสี่ยงสูงเพื่อโอกาสผลตอบแทนสูง แต่โดยทั่วไป นักลงทุนมักอยากหลีกเลี่ยงสิ่งที่อันตราย และนั่นคือเหตุผลที่มันถูกซื้ออย่างมากมาย ทำไมล่ะ? คำถามที่ดูเหมือนอันตรายว่า “ทำไม RMBS จึงถูกยอมรับโดยนักลงทุน?” เรื่องนี้คือหัวข้อของวันนี้ ＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝ ทำไมนักลงทุนจึงกล้าเสี่ยงกับความเสี่ยงสูงในการซื้อมัน? ＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝ เหตุผลหนึ่งที่นักลงทุนซื้อก็คือ “ระดับเครดิต” ของมัน RMBS ถูกทำให้ได้รับระดับเครดิตที่สูงโดยบริษัทให้คะแนนเครดิต น่าประหลาดใช่ไหม การให้คะแนนเหล่านั้นมันเพี้ยนแล้วเมื่อดูจากปัจจุบัน แต่เพราะถูกบริษัทให้คะแนนบอกว่า “ปลอดภัย” นักลงทุนจึงยังคงซื้อ แล้วเหตุใดจึงมีการให้คะแนนสูงขนาดนั้น? ตัวอย่าง เช่น ถ้ามีสินเชื่อบ้านมูลค่า 100 พันล้านเยน และธนาคารเพื่อการลงทุนคิดจะ securitize มันเป็นสินทรัพย์พื้นฐาน สิ่งที่ถูกพิจารณาคือ “สินเชื่อนั้นมีความเป็นไปได้มากน้อยแค่ไหนที่จะผิดนัดชำระ” หากจากข้อมูลสถิติในอดีตว่าประมาณ 70 พันล้านเยนจะถูกชำระคืนอย่างแน่นอน 100% ในกรณีนี้ หากเป็นเช่นนั้น เครื่องหมายหนี้ที่ออกมาอาจมีระดับ AAA เรียกว่าสินทรัพย์ชั้น “Senior” ส่วนสินเชื่อบ้านที่เหลือ 30 พันล้านเยน ซึ่งออกเป็นหลักทรัพย์ที่มีความเสี่ยงมากกว่าจะถูกจัดอันดับเป็นชนิด “Mezzanine” หรือ “Equity” ตามลำดับ หากบ้านเกิดการผิดนัด ความเสียหายรุนแรงที่สุดจะตกกับ “Equity” แล้วคุณล่ะเลือกอะไร หากมีตัวเลือก 1. Senior 2. Mezzanine 3. Equity ส่วนใหญ่คงเลือกตัวเลือกที่มีความเสี่ยงต่ำที่สุดคือ Senior แน่นอนว่า Mezzanine เสี่ยงและเข้าถึงได้ยาก แต่ผู้ออกหลักทรัพย์ต้องการขาย Mezzanine ด้วย (Equity โดยทั่วไปมักจะถือครองโดยบริษัทลงทุน) แล้วทำอย่างไรล่ะ? พวกเขาให้ผสม Mezzanine กับหนี้สินอื่นๆ แล้วสร้างเป็น “CDO” หรือ “Collateralized Debt Obligation” แล้วขายออกไป คิดว่านี่ปลอดภัยใช่ไหม? ในทางทฤษฎีถูกคิดว่าเสถียร ยกตัวอย่าง เช่น สินเชื่อบ้าน สินเชื่อรถยนต์ สินเชื่อผู้บริโภค หากความเสี่ยงล้มละลายแต่ละรายการมีโอกาส 30% หากนำไปคูณกันด้วยความเสี่ยงที่เป็นอิสระ นั่นหมายถึงความเสี่ยงรวมคือ 0.3 x 0.3 x 0.3 = 0.027 หรือ 2.7% ความเสี่ยงที่ลดลงเมื่อรวมกันเป็นประมาณ 3% แต่ทฤษฎีนี้ไม่ถูกต้องเมื่อมองจากประวัติศาสตร์ สุดท้าย เนื้อหาจากกายมันถูกผสมผสานกับเนื้อหาที่ไม่ดี และก็ยังคงเป็น肉ที่เน่าอยู่ การประเมินค่าขั้นสูงที่ไม่ระมัดระวังทำให้ นักลงทุนหลงเชื่อ นี่คือความจริงที่น่าเสียดายที่เกิดขึ้น ＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝ กรณีที่ถูกประเมินด้วยการคาดหมายอย่างมักง่ายก็มี ＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝ มาสรุปเรื่องกัน สำหรับนักลงทุน การให้คะแนนเครดิตเป็นดัชนีที่สำคัญมาก แต่ RMBS ถูกจัดอันดับว่า 1. Senior 2. Mezzanine 3. Equity และมีการให้คะแนนสูงกับ Senior อย่างมาก ส่วน Mezzanine ที่มีคะแนนต่ำถูกผสมกับหนี้สินอื่นๆ แล้วถูกออกขายในสถานะที่มีระดับเครดิตสูงขึ้นผ่านการสร้าง “CDO” Mezzanine ที่ควรจะได้คะแนนต่ำถูกผสมกับส่วนอื่นๆ เพื่อให้ได้คะแนนสูงขึ้น กลับกลายเป็นทฤษฎีที่ไม่ถูกต้อง เหตุผลที่เรื่องนี้เป็นไปได้มีทั้ง การที่บริษัทให้คะแนนเข้าร่วมในกระบวนการขาย CDO อย่างแข็งขัน หรือการที่บริษัทให้คะแนนอย่างสุ่มทำกำไร ขณะที่เราคุยถึงเหตุการณ์ Lehman Shock ในวันนี้ - ความไว้วางใจในด้านเครดิตอันสูงเกินไปอันตราย - การกระจายการลงทุนไม่จำเป็นจะปลอดภัยเสมอไป หากคุณเข้าใจสิ่งเหล่านี้ ผมขอขอบคุณที่อ่านจนถึงบรรทัดสุดท้ายของวันนี้ แล้วพบกันในวันพรุ่งนี้ ขอขอบคุณที่ติดตามจนจบวันนี้ ครั้งหน้าจะเข้าสู่เรื่องจริงๆ กัน จากนั้นจะเปรียบเทียบเหตุการณ์ Lehman Shock กับสถานการณ์ปัจจุบัน เพื่อดูว่าอะไรคล้ายกัน อะไรอันตราย ขอแสดงความนับถือ นากายามะเคย์โซ